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La serie de crisis cambiarias acontecidas en las economías
emergentes ha dado lugar a un intenso debate acerca de cuál es el régimen cambiario más
apropiado para estos países.
En América Latina, ese debate se ha desarrollado con el trasfondo de una amplia
experiencia en materia de este tipo de regímenes. En algunos casos, la política
cambiaria ha sido utilizada como una herramienta para mejorar la competitividad, mientras
que en otros se la ha usado como un ancla nominal para reducir la inflación.
En el documento de la CEPAL From hard-peg to hard landing? Recent experiences of
Argentina and Ecuador se estudian las experiencias recientes de los países
mencionados y se sacan lecciones para el resto de la región.
Luego de analizar el sistema de caja de conversión argentina (currency board) y el
esquema de dolarización completa de Ecuador, los autores del informe sostienen que un régimen
cambiario intermedio (entre una flotación libre y una tasa de cambio fija o
hard-peg) es una mejor opción para economías abiertas expuestas a shocks financieros y
reales.
Las
tres fases que han seguido habitualmente a la fijación del tipo de cambio
En general, las experiencias en América Latina con regímenes de cambio fijo han sido
exitosas en disminuir las tasas de inflación, pero no han sido capaces de brindar un
marco para un crecimiento económico sostenible. Esas economías han seguido en general un
comportamiento macroeconómico similar, en el que pueden distinguirse tres fases:
1. La primera está dominada por un
“circulo virtuoso” compuesto por entradas de capital, auge del crédito
doméstico, expansión del consumo, crecimiento del producto y baja inflación, junto con
un déficit externo creciente. En esta etapa, los precios relativos se modifican en
detrimento de los sectores productores de bienes transables.
2. En una segunda fase el “círculo
virtuoso” se agota, debido principalmente a los desequilibrios comerciales derivados
de la reactivación con apreciación cambiaria real. En esta fase los sectores productores
de bienes transables enfrentan crecientes dificultades, y se aprecia una desaceleración
en el crecimiento económico.
3. en la última fase el déficit externo
sigue creciendo, el acceso a nueva financiación externa se vuelve cada vez más difícil,
y la defensa del tipo de cambio lleva a un ajuste recesivo, con subidas de la tasa de
interés y recortes en los gastos públicos no financieros. La recesión se profundiza,
deteriorando aún más las cuentas fiscales y agravando la fragilidad financiera, lo cual
mantiene altos los niveles de riesgo-país y las salidas de capitales. Finalmente, se
produce el abandono, frecuentemente traumático, del régimen cambiario, seguido de una
fuerte devaluación.
Lecciones
para la región
El documento de la CEPAL indica que la crisis argentina no respondió
principalmente a cambios en el humor de los inversionistas internacionales, sino que se
debió esencialmente a problemas endógenos al sistema de convertibilidad.
En particular, fue imposible mantener equilibrios simultáneos en el sector externo y en
el fiscal: si la economía crecía, se generaba un déficit comercial (dado el deterioro
de la competitividad), si no lo hacía, aparecía un déficit fiscal. La contradicción se
eludió mientras se tuvo un amplio acceso al financiamiento externo, pero se manifestó
agravada cuando éste llegó a su fin.
Los mecanismos automáticos de ajuste del sector externo y del gasto interno, que
supuestamente estaban incluidos en el sistema de convertibilidad, no funcionaron como se
esperaba, señalan los autores. Este tipo de régimen cambiario demostró ser vulnerable a
una corrida masiva en contra de los depósitos del sistema bancario. En esa circunstancia,
“adoptar la dolarización no habría sido la respuesta al problema de la insolvencia
y probablemente habría profundizado la crisis”, sostiene el documento.
Para el caso de Ecuador, los autores ponen una nota de alerta y recomiendan a las
autoridades ser muy cuidadosas para evitar las fases descritas en el documento.
(1)
Tomado de “Notas de la CEPAL”, Nº 29, Santiago de Chile, julio de 2003. |
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